受益需求旺盛看好机械行业

人均GDP、工业产出值占GDP比重及各产业就业人数比例等数据显示，中国已步入工业化中期，而工业化中期的显著特征便是重型机械的需求大幅增加，包括工程机械、机床、船舶以及冶金矿山机械。从日韩制造业在工业化中期的发展经验来看，机械制造业在制造业中所占比例将会持续地增加，在中国工业化的进程中，我们长期看好机械行业的投资机会。

我们发现，尽管面临着本币升值和劳动力成本的持续上升，但细分行业的发展趋势各有不同，以工程机械、冶金矿山机械、机床以及造船业为代表的重型机械保持了收入和利润的持续增长，而在出口方面，上述细分行业的增速也远超行业平均增速。工程机械和冶金矿山机械以及机床的快速发展首先受益于日本国内的强劲需求，在内需市场的培育下，相关企业逐渐具备的国际市场竞争力，并依靠技术升级和提高劳动生产效率克服了本币升值以及劳动力成本上升的难题，造船行业则是受益于当时全球造船业由西欧向日本的转移。综合来看，目前全球造船业正加速向中国的转移，工程机械受益于国内市场的旺盛需求、出口业务的大幅增长，冶金矿山机械受益于工业化进程对煤炭和钢铁的需求。

造船业：中国加速崛起

我们认为，全球造船景气周期将有望持续到2011年。尽管全球经济增速将在2008年下滑，但根据世界货币基金组织的预测，2008年全球经济增速将依然维持在4.8%的高位，而根据Clarkson的预测，全球海洋贸易增速依然会保持高位运行，因此，我们认为全球经济增速的下滑可能会影响到2008年的新船订单，但不会导致全球造船景气周期的提前结束。我们认为，本轮造船景气周期有望通过不同类型船舶景气周期的轮换而得到延续。

对于造船企业未来几年的盈利，我们认为，即使全球造船景气周期提前出现了回落，也不会影响造船企业的盈利能力。从新船订单来看，全球造船企业的新船订单已经安排到了2012年，按2006年的手持订单/完工量计算，目前全球船厂手持订单也足以支撑今后四年生产所需，同时，全球船厂工作量饱满、船坞紧张的局面促使新船造价不断上升，值得我们注意的是，全球船厂将在2008年开始生产2006年新接的高价船订单，未来造船企业的持续盈利可期。

我们认为，造船景气周期的提前结束将加速中国造船业的崛起。通过分析韩国造船业在90年代中期赶超日本的过程，我们发现劳动力成本优势以及政府的支持成为韩国造船业能够胜出的重要因素。中国造船企业目前相对日韩拥有明显的劳动力和钢材成本优势，但在船配国产化率以及生产效率方面与日韩有一定的差距，但国家目前已经加大对船配产业的投资力度。我们预计船配国产化率将会得到大幅度提高，从目前国内某些技术领先的造船企业来看，船坞周期达到50天，接近日韩30—40天的水平。结合韩国造船业的崛起经验，我们认为，在拥有明显成本优势的背景下，一旦全球造船景气周期出现回落将加速中国造船业的崛起。

对于中国造船企业的估值，我们认为，从产业生命周期看，中国造船企业相对韩国增速更快；从主要造船企业盈利能力来看，中国造船企业是韩国的4倍以上；从未来新船订单来看，中国造船业的成长空间更大。

工程机械：内外需求旺盛

内需市场的强劲增长和近年来海外市场的不断突破使得中国工程机械行业得到了快速发展，销售收入由1992年的208亿元增加到2006年的970亿元，1992—2006年的复合增长率达到11%。从需求角度而言，国内市场依然是中国工程机械企业的主要销售市场，而拉动国内消费市场的因素包括城镇化建设、房地产投资和大型基础设施建设。

工程机械行业销售收入与固定资产投资增速关系较为紧密。从历史数据来看，国家在2004年实施宏观调控后，固定资产投资增速出现较大幅度下滑。但通过分析，我们发现尽管整个工程机械行业受宏观调控影响较大，但不同类型的产品受到的影响不一致。产品多元化将能有效化解固定资产投资增速减缓的影响，目前，行业内企业出于扩大业务收入和对冲宏观调控影响，在保证原有核心业务竞争力的同时开始涉足工程机械的其他领域。

自2000年以来，工程机械行业出口业务保持了快速的增长趋势，2000—2006年的出口收入复合增长率高达39%，并且进出口贸易在2006年首次实现了顺差。从上市公司出口业务情况来看，随着国内工程机械企业竞争力的不断增强，公司的出口收入占比逐渐增加。根据2007年中报，各公司的出口收入占比普遍在10%以上，山河智能(002097行情,股吧)和徐工科技(000425行情,股吧)甚至占到了20%以上的比例，出口业务占比的加大同样能平衡国内固定资产投资增速放缓的影响。

根据日本工程机械行业的成长历程，我们认为中国工程机械行业将出现世界级工程机械巨头。我国工程机械企业工作效率不断提高，人均销售收入和人均净利润均保持持续增长；从2005—2006年全球工程机械市场分布情况来看，中国的主要竞争对手，如欧美、日本企业的市场份额均有所下降，而中国工程机械企业的市场份额增速位居第一，结合日本工程机械企业的成长过程，我们认为中国工程机械行业将出现世界级工程机械巨头。

冶金矿山机械：量升质优

自2002年以来，随着中国重工业化进程的深入，冶金矿山机械的市场需求保持了快速增长，2001—2006年销售收入的年均复合增长率达到27.65%。从细分行业来看，受益于我国的钢铁、煤炭产量的上升，冶金矿山机械的年均复合增长率达到31.5%（2001—2005年），受益于钢厂的扩产、大型水电站等基础设施的建立，起重机械的年均复合增长率达到25.69%。冶金矿山机械行业在实现了“量”增长的同时也完成了“质”的转变，整个行业的营业利润由1998年的0.36亿元上升到2006年的158亿元，年均复合增长率高达138%。这种量变到质变的过程一方面是受益于近年来的行业高景气度，另一方面是因为国内企业通过与国外企业合作或是采取技术引进的方式来引导产品升级，从而提高产品销售毛利率和提升企业盈利能力。

根据国家对钢铁行业和煤炭行业的规划，将在“十一五”期间进一步淘汰钢铁行业的落后产能和建成数个年产3000万吨以上的大型钢厂；对于煤炭行业，国家将重点建设13个大型煤炭基地，包括10个千万吨级现代化露天煤矿和10个千万吨级安全高效矿井，全国新开工的大中型煤矿将主要分布在大型煤炭基地内，预计到2010年，大型煤炭基地产量将达到22.4亿吨，将占到全国产能的86%。钢厂和煤炭开采基地大型化的趋势将进一步加大对冶金矿山机械的市场需求，以煤炭开采机械为例，预计到2010年，大型煤矿采掘机械化程度将达到95%以上，中型煤矿达到80%以上，小型煤矿机械化、半机械化程度达到40%，根据中国煤炭工业协会的预测，“十一五”期间，煤炭开采机械的市场需求大概在1000亿元左右。

从整个行业的竞争格局来看，随着国内企业竞争力的不断增强，冶金矿山机械行业的进口替代效应十分明显，2001—2006年的进出口贸易金额差距不断缩小，并在2006年首次出现了贸易顺差。而从2007年前三季度的统计数据来看，进出口贸易顺差有进一步扩大的趋势。

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